速度与质量并重：酒企春节政策专题

　　2020春节打款政策陆续反馈，茅台放量稳定批价，各酒企政策合理，速度与质量并重，标的上继续推荐高端白酒茅/五/泸，推荐增长确定性较强、估值有望继续修复的今世缘/古井，关注洋河。

　　一、渠道调研周周鲜：茅台发货后批价坚挺，五粮液国窖批价稳定

　　茅台：本周12日开始茅台提前执行春节配额，受放量信息影响，飞天批价小幅波动20-50元，平均仍在2400-2500元区间，放量后批价依然坚挺。

　　五粮液：普五主要地区批价维持在910-950元区间，库存1个月左右健康水平。

　　国窖：1573批价稳定在770-790元区间，库存在2个月左右合理水平。

　　二、酒企春节打款政策专题：速度与质量并重

　　本周各家酒企2020年春节打款政策陆续反馈，茅台及时放量稳定批价，奠定行业基调，其余酒企结合各自阶段，政策合理，速度与质量并重。我们汇总分析如下：

　　贵州茅台：及时放量稳定批价，报表业绩具备保障。公司于12月12日开始提前执行明年一季度计划量，经销和直营渠道共计规划7500吨。考虑明年春节较早，当前时点发货，可元旦春节旺季的供应，防止批价进一步过热，公司稳价政策的方向和措施非常清晰，维护价格合理高位。规划量7500吨同比持平，但19年春节前没有足额投放，同时考虑基酒供应量已过最紧张阶段，不排除根据春节动销情况，提前执行二季度配额，或是计划外投放。另外直营占比预计同比有所提升，保障20Q1报表业绩。

　　五粮液：量价政策有望更均衡，预计批价有望站稳900元以上。批价打款公司已通知经销商打明年货款，平均看预计春节占全年比35-50%，19年春节放量超预期，一季度基数较高，20年量价政策更加平衡，预计春节批价将可维持在900元以上，维护渠道利润空间。

　　泸州老窖：提价促进打款，国窖春节有望高增长。国窖通过提价促进经销商打款，渠道调研反馈，部分大商已打款占全年计划50%，预计整体打款进度已完成20%以上。由于春节较早，预计高端国窖780元左右批价有望更为坚实，仍能保持较快增速。

　　洋河股份：坚定调整，政策较少。12月20日开始打款，春节以调整为主，销售政策较少，一季度基数全年最高，为去库存，春节会减少发货。

　　山西汾酒：青花逐步放量，招商效应体现。12月下旬开始打春节的款，预计打款比例在35%左右，青花瓷有望逐步放量，且19年新招经销商，预计春节仍会进货。

　　今世缘：次高端有望放量，增长确定性高。12月中旬开始打款，预计打款比例35%-40%，竞品省内调整控货，国缘系列有望继续放量，增长确定性高。

　　古井贡酒：轻装上阵，政策积极，高基数下利润弹性充足。12月20日开始打款，预计打款比例在55%以上，与公司今年调整库存，当前压力较小有关。一季度基数全年最高，利润弹性依旧充足。

　　口子窖：政策稳健，高基数下预期不宜过高。12月下旬开始打款，预计比例35%-40%，一季度基数高，预期不宜过高。

　　水井坊：提价与推新并举，促进春节铺货。按照销售年度规划，政策与中秋档期一样，19年底库存略高，通过提价，及井台12等新品上市促进春节铺货。

　　总结：

　　(1)现金流争夺不减，酒企完成春节目标难度不大，速度与质量并重。主要酒企春节现金流争夺依旧激烈，好在打款政策在合理范围，我们预计完成春节目标难度不大，不过考虑一季度基数全年最高，因此春节增长预期不宜过高，整体增长稳中略降，建议投资者结合增长速度和质量看待春节政策与动销。

　　(2)茅台奠定景气，高端确定性最强。茅台春节政策下，批价有望维持2000元以上相对高位，奠定行业景气度，千元价格带高端白酒直接受益，五粮液和老窖增长确定性仍然较高。

　　(3)区域龙头厚积薄发，稳健性较高。次高端和区域龙头春节表现预计进一步分化，洋河坚定调整梳理渠道，春节政策较少，今世缘有望受益放量，增长确定性较高，徽酒龙头古井今年调整后，轻装上阵，打款政策积极，资源集聚升级产品，利润弹性仍可预期。

　　三、重点公司反馈：今世缘动销近况汇总，恒顺人事调整落地

　　今世缘：来年增长确定性高，当前价值被低估，重申"强烈推荐-A"评级。草根调研反馈，公司已提前完成19年任务，且预留部分预收款放到20Q1，当前库存水平较低，价盘稳定，预计春节将有良好表现。在南京基数加大及竞品进行渠道调整的背景下，有投资者担忧公司未来成长的持续性，我们认为，竞品调整尚需时间，公司渠道相对优势仍在，南京国缘消费氛围已形成，渠道红利有望持续释放，且公司针对未来已提前做了准备，一是提前布局更高端的V系，二是重点布局省内空白市场，未来有望接力南京成为增长主力。我们认为，公司厚积薄发，产品保持高利润率，持续坚持团购模式培育消费者效果显现，内部团队及经销商回报丰厚，渠道正循环，当前势能红利释放正当时，来年增长确定性高。维持19-20年EPS 1.15元、1.40元，当前对应20年仅22X，安全边际较高，给予20年28X，维持目标价40元，维持"强烈推荐-A"评级。

　　四、投资策略：步入年底密集反馈期，春节动态望成催化

　　白酒板块：设置合理收益预期，重视年底布局期。核心品种估值均已合理偏下，市场担忧已反映，设置合理收益预期，来年绝对收益空间已经清晰。下周步入五粮液1218大会前后渠道密集调研反馈，来年春节情况和市场动态节奏进一步清晰，预计将成板块催化，建议结合增长速度和质量看待企业来年规划。投资建议上，继续推荐高端白酒茅/五/泸，推荐增长确定性较强、估值有望继续修复的今世缘/古井，同时关注底部调整，来年有望改善的洋河。

　　风险提示：终端需求疲软、行业竞争加剧、成本端超预期上涨、税率提升